报告综述：

锂行业迎新一轮需求周期：电车超预期，锂电需求多点开花。中国和欧洲电车超预期增长，电动车各种爆款车型频现，此外锂电应用场景逐步拓展，储 能、电动工具、两轮车行业改善，也抬升锂的需求，我们预计，全球锂行业市场规模将从2020年的33万吨LCE增长至2025年的108.4万吨LCE，25%年 复合增长，迎来新一轮的需求周期。

2021年供给紧张，锂矿是最大的短板。2021年，锂行业需求为43-52万吨，供给最大能释放的产量为54万吨，2021年锂行业供需紧平衡。若需求超预 期，或者补库/排产超预期，2021年很有可能出现供不应求的状态。

锂资源是最大的短板。澳洲7个矿山中目前正常生产的仅4个矿山：Talison、 Marion、GXY、PLS。剩下的AJM和Bald Hill 破产停产，Wodgina被ALB雪藏。而Talison仅对两大股东天齐和ALB内部销售，Marion 100%包销至 赣锋，均不流入市场，剩余流入市场的锂精矿仅为GXY+PLS+AMG合计8万吨LCE产能，远远不能满足市场其余冶炼厂对锂矿的需求。我们判断， 2021年锂精矿将供应紧张，价格上涨，推动锂行业成本曲线出现后端的向上抬升（翘尾效应），支撑锂盐价格上涨。我们预期2021年电池级碳酸锂价 格有望上涨至10-12万/吨。

3年内锂价中枢看9-10w，本轮资本开支周期将滞后于需求周期。本轮锂行业需求周期强劲，每年复合增速25%，但受限于全球供给侧锂资源和锂冶炼 相互不匹配，锂价维持高位的时间有望超预期。主要系，优质锂资源多在海外锂企业手上，但海外企业资源开发的效率低、时间长，中国企业冶炼能力 独步天下，但资源拥有较少，因此，未来全球锂行业Capex释放速度和新增产能的节奏，将远远跟不上锂行业的需求。

一、锂盐到矿，迎接价格全面上涨

锂价3.8w的时候：70%以上锂盐企业陷入亏损

锂精矿价格跌破澳洲锂矿山现金成本。澳洲锂矿供给全球50%的锂资源，澳洲二线锂精矿2020Q2现金成本在420-450美元/吨，锂精矿市场价格一度跌 至390美元/吨，跌破了澳洲所有二线锂矿山的现金成本线，仅有Talison仍能保持盈利。折算二线锂精矿企业毛利率为-20%到-28%，这样的盈利水平并 不健康，不可持续。

南美盐湖2家盈利，2家亏损。南美盐湖供给全球35%的锂资源，2020Q3，仅智利两大盐湖ALB和SQM保持盈利，阿根廷的Livent亏会计利润，ORE更 是亏到了现金成本。

锂行业盈利水平的全面复苏

随着碳酸锂价格从底部3.8w/t上涨至目前的8.5w/t，冶炼厂利润快速修复，锂精矿逐步盈利。

二、电动车革命，新一轮的需求周期

电车大超预期，欧洲和中国电车需求共振向上

电动车百花齐放：电动车行业经过几年的发展、对消费市场的教育，2020年畅销的电动车从“Tesla的一家独大”转变为“各种EV车型 的百家争鸣”，国内的NIO，XPEV，LI，五菱mini，BYD等，海外的雷诺、大众、宝马等电车销量均大幅改善。

欧洲大幅补贴电动车，刺激其消费，2020年欧洲电动车销量130万辆，同比增长130%，大幅超预期。

中国电动车逐步恢复动力，2020年8月份开始销量同比增速回正，11-12月份单月销量破20万。

电车高速增长，上游资源品增长确定性强

若电动车2020-2025年，销量增速年复合增速在41%（即假设2025年全球电动车销量1500万辆左右）

上游电池材料以及资源品的增长确定性极强，锂行业有望维持25%的年复合增速（其中碳酸锂17%，氢氧化锂39%），钴行业需求增速 达13%，镍行业8%，磁材行业5%，锂电铜箔行业40%。

锂市场规模——从“小金属”向“大金属”的成长 未来十年仍是锂行业高速发展的黄金十年。2019年锂行业全球的需求大致在30万吨LCE；到了2025年，锂行业市场规模将超 过100万吨的LCE（对应电动车渗透率12%），完成从“小金属”向“大金属”的成长，并持续高速增长。

锂下游需求：电动车是未来5-10年核心的需求驱动因子

2020年，全球锂行业市场规模达33万吨，其中34%占比为动力电池。

2025年，全球锂行业市场规模达108.4万吨，其中69%占比为动力电池。

对新能源汽车增长维持乐观，看好锂行业未来25%年复合增长。

三、资源，资源，锂矿是2021年最大的短板

实际供应释放小于名义产能

全球锂资源行业集中度极高，澳洲4矿+南美4盐湖构成目前核心供给产能。 2021年全球锂资源产能为54万LCE（撇除Wodgina）。

全球锂资源供给格局

南美盐湖和西澳锂矿是全球最大的锂资源供给。2021年西澳锂精矿供给占全球的46%，南美盐湖供给占比27%，两者合计供给了全球73%的锂盐资 源供给。中国盐湖+锂矿占比27%锂资源供给

2016-2019年西澳锂矿贡献主要增量，2020年之后澳矿占比下降。2016-2019年澳矿产能快速增加，2019-2021年澳矿产能增量停滞，同时出现 AJM和Alita破产停产的情况，澳矿供给占比下滑。

2019-2021年中国锂资源逐步起量。锂云母的技术进步和成本下降，锂辉石矿山的复产（融捷），青海盐湖新项目的投产（恒信融、五矿、藏 格），为提升中国锂资源在全球的份额做了极大的贡献。

2021-2022年，南美盐湖逐步放量。SQM、ALB、ORE、Livent在2016年开始做的盐湖扩产的资本开支，扩产产量释放将在2021年初开始。

海外锂矿： “七大锂矿时代”至逐步出清

2016年前在产成熟的西澳锂矿仅Talison的Greenbushes；

2017年Mt Cattlin和Mt Marion相继投产，成熟锂矿增加至3座；

2018年Bald Hill、Pilbara、Altura锂精矿逐步投产，成熟锂精矿矿山增至6家； 2019年大型锂矿Wodgina有望逐步投产，西澳锂精矿行业形成了“七大锂矿”的供给格局。

出清开始，供给收缩：2019下半年，Alita宣布债务违约，中止生产，作为第一个西澳锂矿山退出竞争，19Q4 ALB宣布雪藏Wogdina。20Q4，AJM宣布现金流断裂， 中止生产，之后被PLS收购。目前整体活跃生产销售的锂矿山为4家。

锂精矿产能周期见顶，2020年产能缩量

2020年锂精矿产能出现减量：

随着西澳锂矿玩家的增加，锂精矿产能在近5年（2016- 2020年）快速增加，我们预计2018/2019/2020锂精矿产能 203/349/331万吨，产能折LCE 26/45/43万吨。

2016-2019年是锂精矿产能周期快速上量时期，2019- 2020年进入到产能周期见顶，随着锂精矿价格下滑，扩建 项目回报率大幅缩水，融资困难将导致产能扩建大概率延 期，高成本矿山破产，2020年锂精矿产能出现缩量。

澳矿新一轮资本开支并未大规模开始

海外锂矿2014-2019年产量供给从6万吨LCE增长至24.5万吨LCE 2020-2023年，预计产量供给21/25/27/30万吨LCE，增速远远低于 2014-2019年阶段。

南美盐湖的低成本扩张：2022年开始贡献增量

南美盐湖由四家盐湖盐湖组成，行业集中度非常高。南美盐湖主要指锂行业最有名 的BIG 3（智利盐湖的ALB和SQM，以及阿根廷盐湖的FMC/Livent）以及新进阿根廷 盐湖Orocobre，前三者BIG 3在锂行业中都拥有了20年以上的历史，不管从规模上还 是江湖地位上都是当之无谓的行业龙头。而Orocobre自2015年投产，成为锂盐新 秀。

2014-2020年，南美盐湖产量维持稳定，略有增量。2014-2020年，南美盐湖产量从 8万吨增加至13万吨。

2016-2017年，南美四大盐湖纷纷开始做新一轮的资本开支，但是盐湖产能周期较 长，一般为3-5年，而2018年之后锂价大幅下跌，叠加2020年全球疫情，四大盐湖的 扩产项目都出现了翻倍扩产的多次推迟

国内盐湖和锂矿：锂资源进一步的应用

中国盐湖：预计2020/2021年国内盐湖5.6万吨/6.5万吨产量，目前国内盐湖主要有：蓝科锂业、青海锂业，恒信融，中信国安以及五矿盐湖等。

中国锂云母：云母经过几年技术革新和突破，2020年合计冶炼产能9万吨，产量4万吨；预计2021年冶炼产能13万吨，产量6万吨左右。目前锂云 母核心企业主要是4家，永兴材料、江特电机、九岭新能源、南氏锂业。

中国锂辉石：随着融捷股份甲基卡复产，盛新锂能业隆沟投产，中国锂辉石逐步放量，未来还期待李家沟等项目投产。

再看供需平衡——2021年锂行业供需紧平衡 2020年，锂行业需求为33-39万吨，供给产量44万吨，过剩较严重。2021年，锂行业需求为43-52万吨，供给最大能释放的产量为54万吨，2021年 锂行业供需紧平衡。

若需求超预期，或者补库/排产超预期，2021年很有可能出现供不应求的状态2021年，锂矿大概率出现紧张

澳洲7个矿山中目前正常生产的仅4个矿山：Talison、Marion、GXY、PLS，剩下的AJM和Bald Hill 破产停产，Wodgina被ALB雪藏。

以及巴西AMG的Mibra也在正常运行而Talison仅对两大股东天齐和ALB内部销售，Marion 100%包销至赣锋，均不流入市场剩余流入市场的澳洲锂精矿仅为GXY的2.5万吨LCE+PLS的4万吨LCE，合计6.5万吨，远远不能满足市场其余冶炼厂对锂矿的需求。

成本曲线：需求改善，锂矿上涨，支撑锂价上涨

2021年，电动车驱动，锂行业需求持续改善，而供给端产能没有增量。

我们判断，2021年锂精矿将供应紧张，价格上涨，推动锂行业成本曲线出现后端的向上抬升（翘尾效应），支撑锂盐价格上涨。

四、锂价中枢位置的探讨

如何产生周期，如何才有价格的涨跌

周期属性的来源是人类对未来的不可知性，导致的供给和需求在时间上的错配：要么是供给不能满足需求 的快速变化，要么就是需求跟不上供给的快速变化。

锂矿合纵连横——产业资本入场抄底

2019年5月，Wesfarmer收购Kidman所有股份，对价7.76亿澳元。

2019年5月，银河资源宣布参股Bald Hill，成为其最大的股东方，未来拟进一步增资，且计划介入Bald Hill的公司经营战略

2019年6月，杉杉股份拟受让Altura12%股份，进入锂矿领域

2019年8月，ALB将Wodgina股权收购比例从50%提升至60%，对价13亿美元（8.2亿美元Cash，剩余以KM氢氧化锂冶炼厂40%股权作价）

2019年9月，CATL以5500澳元认购PLS 8.5%股份

2019年11月，中国氢能提供7000万澳元帮助Alita解决债务危机，Alita原股东全部出局

2019年12月，PSC（非洲锂矿项目）获得1.43

3年内锂价中枢看9-10w

3年内锂价中枢看9-10w。本轮锂行业需求周期强劲，每年复合增25%，但受限于全球供给侧锂资源和锂冶炼相互不匹配，锂价 维持高位的时间有望超预期。主要系，优质锂资源多在海外锂企业手上，但海外企业资源开发的效率低，时间长，中国企业冶 炼能力独步天下，但资源拥有较少，因此，未来全球锂行业Capex释放速度和新增产能的节奏，将远远跟不上锂行业的需求。 ①本轮锂需求周期更强，2016-2018年的锂行业周期中，每年锂行业需求增量在3万吨左右，2020年开始的本轮需求周期，每 年需求增量在10万吨级别以上。 ②截至目前，本轮锂价上涨催化的行业资本开支强度弱于上一轮（2016-2018），这一轮中资去澳洲锂矿投资难度增加，海锂 盐企业对澳矿开发效率低；而南美盐湖产能周期长，在3-5年；非洲或者加拿大的锂矿，基建配套差，导致成本高，锂行业成 本曲线将出现翘尾。 ③需要更高的锂价去刺激capex支出强度，去匹配锂电需求强度。 ④未来锂资源供给增速无法匹配锂电需求增速更可能是未来3年最大的行业矛盾。

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